Semaine 5
Chaque semaine, nous vous proposons en version intégrale un article THE BIG WHALE, premier media crypto indépendant en France.
Porté par un consortium de grandes banques européennes (BNP Paribas, ING, etc.), Qivalis veut créer un stablecoin capable de rivaliser avec la domination du dollar. Son CEO détaille comment ce projet d’infrastructure, rendu possible par MiCA et un nouvel alignement politique, ambitionne de devenir une brique clé de la finance tokenisée en Europe.
The Big Whale : Qivalis arrive avec beaucoup d’ambition. Pouvez-vous résumer simplement l’objectif du projet et expliquer pourquoi il émerge maintenant plutôt qu’il y a deux ou trois ans ?
Jan-Oliver Sell : L’objectif est assez clair : nous construisons un émetteur de stablecoin euro soutenu par un consortium ouvert de banques européennes (BNP Paribas, ING, UniCredit, etc.). Derrière cette initiative, il y a une prise de conscience croissante du côté des banques que les rails blockchain deviennent (et deviendront de plus en plus) plus efficaces que les rails de paiement fiat traditionnels.
Il faut donc une interface solide entre la monnaie fiat euro et ces nouvelles infrastructures on-chain. C’est exactement ce que nous mettons en place : un stablecoin euro conforme à MiCA, adossé à 100 %, avec toute l’infrastructure réglementaire et opérationnelle qui permet son utilisation à l’échelle européenne et internationale.
Si le projet n’est pas né plus tôt, c’est en grande partie parce que les banques ont d’abord dû se mettre d’accord entre elles. Cela fait en réalité deux à trois ans qu’elles travaillent en coulisses. Il a fallu du temps pour aligner les intérêts, faire de la pédagogie en interne et atteindre un niveau de conviction suffisant sur la nécessité stratégique d’un euro on-chain.
En parallèle, le contexte politique européen autour des stablecoins était flou : entre les discussions sur l’euro numérique de la BCE et l’absence de cadre clair, beaucoup d’acteurs hésitaient. Aujourd’hui, MiCA apporte une lisibilité réglementaire, les tensions géopolitiques renforcent les enjeux de souveraineté monétaire, et la BCE clarifie progressivement sa vision. Cet alignement rend enfin possible une décision d’investissement pour des institutions traditionnellement prudentes.
Pourquoi un consortium plutôt qu’un stablecoin porté par une seule banque, comme on a pu le voir ailleurs ? Certains pourraient y voir une façon de diluer la responsabilité ou de ralentir le mouvement.
L’intention est exactement inverse. Nous ne cherchons pas à créer un produit bancaire, mais une pièce d’infrastructure européenne.
Le principal défi d’un stablecoin, au-delà de la technologie, c’est la distribution. Comment faire adopter un nouvel euro on-chain face à la domination des stablecoins en dollar ? Un acteur isolé, même une grande banque, a une capacité de distribution limitée. Un consortium, en revanche, permet d’agréger des canaux, des cas d’usage et des bilans multiples.
Chaque banque membre développe ses propres usages sur ces rails communs : paiements transfrontaliers, règlement livraison d’actifs tokenisés, gestion de trésorerie, etc. Cela crée un moteur de distribution organique beaucoup plus puissant que celui d’un émetteur unique.
Nous nous inspirons d’exemples européens réussis comme Amadeus dans le secteur aérien : des concurrents qui s’unissent pour créer une infrastructure neutre, indépendante, qui devient ensuite un standard de marché. Qivalis est conçu de cette façon : une entité indépendante, détenue par des banques, mais opérée comme une infrastructure ouverte.
Quand vous discutez avec de nouvelles banques pour rejoindre le consortium, quelles sont les principales difficultés ?
La première réalité, c’est l’hétérogénéité du marché bancaire européen. Le niveau de maturité sur les actifs numériques varie énormément. Certaines banques ont déjà des équipes dédiées, des projets pilotes, parfois des émissions d’obligations digitales. D’autres en sont encore au stade exploratoire.
Notre rôle est donc d’abord de comprendre où chaque banque se situe dans son parcours digital assets. L’adhésion au consortium n’a pas le même sens selon que l’on cherche un cas d’usage immédiat ou une option stratégique à moyen terme.
Il faut aussi distinguer deux niveaux d’engagement : les actionnaires, qui participent à la gouvernance et au capital, et les futurs distributeurs ou utilisateurs du stablecoin, qui ne seront pas nécessairement actionnaires. Le consortium est ouvert, mais il doit rester cohérent et opérationnel.
Comment décririez vous aujourd’hui le niveau d’adoption crypto des banques européennes ?
C’est un spectre très large. Certaines banques avec lesquelles nous travaillons sont prêtes à utiliser le stablecoin dès l’obtention de notre licence. Elles ont déjà identifié des cas d’usage concrets, parfois liés à la tokenisation d’actifs financiers.
Par exemple, certaines envisagent d’émettre des obligations tokenisées et de les régler en stablecoin euro quasiment immédiatement. D’autres se concentrent davantage sur les paiements transfrontaliers ou sur la conservation d’actifs numériques.
À l’autre extrémité, certaines banques en sont encore à structurer leur stratégie globale sur les actifs digitaux. Avec elles, nous avons des discussions beaucoup plus fondamentales : comment intégrer la blockchain dans leur architecture, quels produits développer, où le stablecoin peut s’insérer.
Le consortium crée un cadre collectif, mais nous menons aussi des discussions bilatérales très détaillées avec chaque banque. Les besoins sont très différents, et c’est justement ce qui nourrit la diversité des cas d’usage futurs.
Quand prévoyez vous de lancer officiellement le stablecoin ?
Le calendrier dépend principalement du régulateur. Nous avons déposé une demande de licence d’établissement de monnaie électronique (EME) auprès de la banque centrale néerlandaise (DNB), qui est notre autorité de supervision.
Le processus prend généralement entre six et neuf mois. Notre objectif est d’être techniquement et opérationnellement prêts avant l’obtention de la licence, afin de pouvoir commencer à émettre et utiliser le stablecoin immédiatement une fois l’autorisation obtenue. Nous visons donc un démarrage opérationnel autour du second semestre.
Parmi les banques du consortium, certaines ont-elles déjà leur propre stablecoin, ou un projet avancé en parallèle ?
À ce stade, aucune banque du consortium n’émet son propre stablecoin au sein de Qivalis, puisque l’idée même est de créer un émetteur commun. Mais certaines banques mènent en parallèle d’autres initiatives, et il n’y a pas forcément d’incompatibilité.
Par exemple, certaines institutions ont pu explorer d’autres consortiums ou regarder ce qui se fait chez des acteurs comme Société Générale-FORGE, ou des initiatives en Allemagne autour d’autres projets. Je pense qu’il y a de la place pour plusieurs stablecoins en euros.
Le marché potentiel est immense. Si l’on regarde les flux mondiaux de stablecoins, l’euro pèse aujourd’hui quelque chose comme 0,2 % des flux. C’est extrêmement faible. À l’inverse, si vous regardez les flux fiat (paiements transfrontaliers, réserves, achats d’actifs numériques, etc.) l’euro représente plutôt 20 % à 25 % selon les métriques. L’écart est énorme.
Autrement dit : l’euro a une place naturelle dans cet écosystème, mais il n’a pas encore trouvé ses rails on-chain. Pour moi, ce n’est pas une question de “si”, mais de “quand”. Les acteurs européens, les utilisateurs européens, les entreprises européennes ont besoin de fonctionner en euros, tout simplement. Et plus la finance se tokenise, plus la logique de règlement en euro s’imposera.
Vous insistez beaucoup sur l’idée “d’infrastructure”. Concrètement, sur quoi allez-vous déployer le stablecoin ? Blockchain publique type Ethereum ? Ou des réseaux plus institutionnels comme Canton ?
Notre position est claire : nous construisons un token ouvert, un stablecoin euro public, destiné à être utilisé largement dans l’écosystème. Ce n’est pas un token fermé réservé à quelques institutions sur un réseau privé.
Donc oui, Ethereum et l’univers EVM sont un point de départ naturel, parce que c’est là que se trouve aujourd’hui la majorité de la liquidité et des cas d’usage vivants, notamment en DeFi et sur les marchés crypto. Si vous voulez créer un euro on-chain qui compte, vous devez être là où se fait déjà l’activité.
Mais cela ne veut pas dire que nous excluons d’autres architectures. Nous voulons construire Qivalis comme un token omni-chain. Si une banque actionnaire ou un acteur institutionnel a un cas d’usage massif sur un réseau comme Canton, ou sur une autre infrastructure plus “permissionnée”, il est évident que nous l’étudierons. Ce n’est pas binaire.
Il y a un équilibre permanent à trouver : avancer vite, livrer un produit utilisable, aller chercher la liquidité là où elle est, tout en gardant la capacité de servir des cas d’usage institutionnels qui, parfois, nécessitent des environnements spécifiques.
Quel sera, selon vous, le cas d’usage principal au lancement ? Paiement ? DeFi ? Tokenisation ?
Notre lecture, c’est qu’il faut être pragmatique : commencer là où les stablecoins sont déjà utilisés, et où les comportements existent.
Le premier marché, c’est l’écosystème crypto : trading, DeFi, lending/borrowing, échanges, infrastructures. Il y a déjà une demande pour des stablecoins, il y a déjà des utilisateurs, il y a déjà des protocoles. Notre responsabilité, c’est de contribuer à créer un véritable “on-chain euro ecosystem” au sein de ce monde.
Ensuite, il y a le sujet des paiements transfrontaliers. Aujourd’hui, ce marché est largement dominé par les stablecoins en dollar. Mais avec le contexte géopolitique et la demande croissante d’alternatives, l’euro pourrait devenir plus attractif sur ces usages.
Enfin, troisième pilier : la tokenisation des actifs au sens large. Que l’on parle d’actifs du monde réel (RWA) ou d’instruments financiers tokenisés, il faut une couche de règlement. Et les acteurs européens tokenisant des actifs européens voudront régler en euros.
Notre ambition, c’est de fournir une couche de règlement “institutional grade”, que ce soit sur une blockchain publique ou sur des infrastructures plus dédiées. Et d’être disponibles au moment où ces cas d’usage arrivent à maturité.
Est-ce que les clients d’une banque actionnaire (BNP Paribas, UniCredit, etc.) auront un avantage particulier ou des droits spécifiques sur le stablecoin ?
Non. C’est un point essentiel : nous sommes une entité indépendante. Les banques sont actionnaires, mais elles n’ont pas de “droits spéciaux” sur le produit par rapport à un autre utilisateur ou distributeur autorisé.
C’est important pour nous, et c’est important pour le régulateur : notre indépendance est un sujet central. Nous devons pouvoir construire vite, avec une gouvernance solide, mais sans être paralysés par des arbitrages permanents entre 30 ou 40 institutions.
Cela ne veut pas dire que les banques n’auront pas un rôle structurant : leur capacité de distribution et leurs cas d’usage potentiels créent un avantage compétitif évident. Mais le stablecoin lui-même est conçu comme une infrastructure ouverte.
Il existe déjà plusieurs stablecoins en euros conformes MiCA. Comment compensez vous ce retard ?
C’est vrai : il y a déjà des stablecoins en euros régulés, et une quinzaine (voire une vingtaine) d’acteurs qui ont obtenu des agréments ou lancé des produits dans ce cadre.
Mais nous arrivons avec une configuration différente : une structure conçue dès le départ comme une infrastructure européenne soutenue par un consortium bancaire, et donc avec des capacités de distribution et d’intégration institutionnelle d’un autre ordre.
Notre enjeu, c’est de choisir les bons cas d’usage prioritaires, ceux qui créent de la liquidité, de la Total Value Locked (TVL), et un effet réseau. D’où nos discussions simultanées avec les banques, les plateformes DeFi, les distributeurs, et les futurs market makers.
MiCA impose qu’une partie importante des réserves soit déposée auprès d’établissements de crédit. Comment Qivalis va-t-il sélectionner ses banques dépositaires ?
Nous mettons en place une politique de trésorerie indépendante, avec un cadre très clair, puis nous lancerons en pratique un processus ouvert. Les banques actionnaires feront évidemment partie des discussions, mais il n’y a aucune obligation que seules elles conservent les réserves.
Le choix ne sera pas uniquement financier. Il y a une forte dimension technologique et opérationnelle : capacité à fournir des données en temps réel, à interfacer leurs systèmes avec nos besoins de reporting, à gérer la liquidité dans un environnement où le token fonctionne 24/7 alors que le monde bancaire reste largement en horaires ouvrés. Cette asymétrie est un vrai sujet de gestion actif-passif pour un émetteur de stablecoin.
Nous voulons donc traiter cela comme le ferait tout émetteur indépendant sérieux : critères objectifs, diversification, robustesse opérationnelle.
Au départ, les réserves seront uniquement en cash ? Ou prévoyez-vous aussi des titres ?
Nous commencerons avec du cash, c’est le plus simple pour démarrer et pour garantir une liquidité maximale. Ensuite, à mesure que les encours grossiront, nous regarderons les actifs liquides de haute qualité (HQLA).
En Europe, c’est un peu plus complexe qu’aux États-Unis où le marché des Treasuries est extrêmement profond et homogène. Mais l’idée reste la même : construire un portefeuille qui équilibre rendement, liquidité et durée. Ce n’est pas une logique purement “yield”, c’est aussi une logique de résilience en cas de rachats massifs.
Justement, comment garantissez vous le peg 1:1 en cas de vague de rachats ?
C’est précisément pour cela que MiCA a été structuré de manière prudente. L’exigence de forte part de liquidité immédiate et d’actifs très liquides vise à absorber des scénarios de stress.
Notre portefeuille sera construit selon une matrice qui prend en compte plusieurs paramètres : la profondeur de marché des actifs, leur liquidité en situation de tension, leur maturité, et bien sûr leur rendement. Le rendement est important ,c’est notre principale source de revenus, mais il ne peut jamais se faire au détriment de la liquidité.
Un stablecoin, c’est avant tout un produit de confiance. La capacité à faire face à des demandes de rachat rapides et importantes est centrale.
Qivalis reste une entreprise. Le yield sur les réserves est votre principal revenu. Comment pensez-vous l’équilibre entre croissance, coûts et rentabilité ?
Nous avons évidemment un plan financier, partagé avec nos actionnaires. Mais je pense que le risque principal n’est pas tant de croître trop lentement que… de croître trop vite.
Si l’adoption est forte et rapide, cela implique des besoins accrus en capital réglementaire, en infrastructure, en équipes, en contrôles. La montée en puissance peut devenir un défi en soi. Nous devons donc être prêts aux deux scénarios : une croissance progressive ou une adoption très rapide.
Les actionnaires comprennent que nous construisons une infrastructure de long terme. Il y a une vision stratégique derrière le projet. Cela ne veut pas dire qu’on peut ignorer la discipline financière, mais nous ne sommes pas dans une logique de “quick win”.
Le sujet clé reste la liquidité. Comment créer de la profondeur de marché pour un stablecoin euro ?
C’est probablement l’un des plus grands défis. Et c’est pour cela que la DeFi est essentielle dans notre stratégie.
Aujourd’hui, beaucoup d’utilisateurs européens qui veulent générer du rendement on-chain passent par des stablecoins en dollar. Ils obtiennent 6, 7, parfois 8 %… mais ils subissent en parallèle le risque de change. Sur les douze derniers mois, la dépréciation du dollar face à l’euro a parfois effacé une bonne partie du rendement.
Il y a donc un argument économique fort pour un stablecoin euro utilisé dans la DeFi. Mais pour que cela fonctionne, il faut un véritable écosystème : lending, borrowing, DEX, produits structurés, stratégies de yield. Le rendement doit venir de la finance on-chain elle-même, pas d’une subvention permanente de l’émetteur.
Nous ne pouvons pas distribuer notre yield directement aux détenteurs. Donc la seule voie durable est de contribuer à créer un écosystème DeFi euro suffisamment profond pour générer du rendement natif. Et cela ne se fera pas seuls : c’est un chantier collectif, avec d’autres émetteurs, des protocoles, des market makers.
Aux États-Unis, le débat sur la redistribution du yield aux détenteurs de stablecoins revient fortement. La Chine teste des formes de monnaies numériques rémunérées. Quelle est votre position ?
L’Europe a fait un choix clair avec MiCA : pas de distribution directe de rendement par l’émetteur. Pour l’instant, nous nous inscrivons dans ce cadre.
Mais il est évident que si d’autres grandes zones monétaires autorisent des stablecoins rémunérés, cela crée une pression concurrentielle. À long terme, l’Europe devra probablement s’adapter à l’évolution du marché.
Notre position actuelle est de construire un modèle viable sans redistribution directe. Mais nous restons attentifs aux évolutions réglementaires et internationales.
Avec autant de banques impliquées, comment est structurée la gouvernance ? Comment garantissez vous l’indépendance opérationnelle de Qivalis ?
Nous avons construit une gouvernance très proche de celle d’une entreprise classique, mais adaptée à notre contexte.
Les banques sont actionnaires sur une base équitable. À chaque nouvelle entrée au capital, la participation des autres est diluée, comme dans toute société. Mais l’opérationnel est entre les mains d’une équipe dirigeante dédiée dont le rôle est de construire et d’exécuter.
Au-dessus, nous avons mis en place un conseil de surveillance composé pour moitié d’indépendants et pour moitié de représentants des banques, avec une rotation régulière côté bancaire. Point clé : la présidence est assurée par un indépendant, et cette règle est intangible.
L’indépendance est un sujet important pour le régulateur. La banque centrale néerlandaise tient à ce que Qivalis ne soit pas simplement l’extension d’une banque particulière, mais une entité autonome et solide.
Travaillez-vous avec d’autres grandes infrastructures comme SWIFT ou des initiatives internationales similaires qui développent des projets blockchain ?
Oui, et c’est un effet direct du consortium. Le fait d’avoir de grandes banques européennes derrière nous attire naturellement les discussions.
Nous échangeons avec des infrastructures comme SWIFT, mais aussi avec des initiatives comparables dans d’autres zones monétaires. Il existe par exemple des projets de stablecoins en yen portés par des consortiums de banques japonaises, ou des initiatives similaires en Corée.
Il y a donc un dialogue global qui se met en place autour des stablecoins bancaires régulés. L’enjeu dépasse largement l’Europe : il s’agit de comprendre comment ces nouvelles formes de monnaie programmable peuvent s’interconnecter à l’échelle internationale.
Voyez-vous Qivalis comme un concurrent de l’euro numérique de la BCE, notamment dans sa version wholesale ?
Je ne vois pas cela comme une concurrence frontale, mais comme des couches différentes de la même architecture monétaire.
Le wholesale digital euro, tel qu’il est envisagé aujourd’hui, s’adresserait à un cercle restreint d’institutions et ne serait probablement pas déployé sur des blockchains publiques. C’est une logique d’infrastructure de banque centrale.
Nous, nous construisons un stablecoin utilisable sur des blockchains publiques, intégrable dans la DeFi, dans la tokenisation d’actifs, dans des flux transfrontaliers. Ce sont des usages différents, avec des contraintes différentes.
Et il y a aussi une question de timing : un projet de banque centrale prend naturellement plus de temps. Nous pouvons aller plus vite sur certains cas d’usage, notamment là où l’innovation vient du marché.
Considérez-vous Circle, avec son EURC, comme votre principal concurrent ?
Probablement, oui. EURC est aujourd’hui le stablecoin euro le plus visible à l’échelle internationale.
Mais Circle reste une entreprise privée américaine. Dans le contexte géopolitique actuel, beaucoup d’acteurs européens voient un intérêt stratégique à disposer d’une alternative européenne forte.
Pour moi, un stablecoin euro robuste et largement utilisé est un élément de l’autonomie stratégique européenne. Si les rails blockchain deviennent dominants pour les paiements et les règlements, et que l’euro n’a pas de présence crédible on-chain, le risque est une dollarisation progressive des usages numériques.
On le voit déjà en DeFi : une grande partie de l’activité se fait en dollar. À long terme, cela peut devenir un enjeu systémique. Avoir un euro on-chain fort, interopérable, et porté par des institutions européennes, c’est une pièce importante de la souveraineté monétaire dans le monde numérique.
Avez-vous un objectif de capitalisation au lancement ou après un an ?
C’est très difficile de donner un chiffre précis, car tout dépendra de la vitesse à laquelle les cas d’usage institutionnels se concrétisent.
On voit déjà des émissions d’obligations tokenisées en Europe de plusieurs centaines de millions d’euros. Si nous devenons la couche de règlement pour ce type d’opérations, nous pouvons atteindre rapidement des tailles significatives.
Mais au-delà de la finance de marché, je pense que le vrai potentiel à moyen terme se trouve aussi du côté des entreprises. Imaginez des groupes industriels européens utilisant un euro on-chain pour optimiser leur trésorerie, payer leurs fournisseurs en quasi temps réel, ou investir dans des fonds monétaires tokenisés avec des cycles de règlement de quelques minutes au lieu de plusieurs jours.
Le point bloquant aujourd’hui est souvent comptable : en normes IFRS, le traitement d’un stablecoin n’est pas encore clairement défini comme équivalent de trésorerie. Si cette clarification arrive, cela pourrait débloquer un tout nouveau segment de demande côté corporate.
Où en êtes-vous côté équipe et prochaines étapes réglementaires ?
Nous avons démarré en octobre et nous sommes aujourd’hui une vingtaine. L’objectif est de construire une équipe solide, combinant profils bancaires et experts crypto.
Nos priorités sont très claires : finaliser la construction technique, mettre en place tous les processus de conformité, avancer avec le régulateur néerlandais sur la licence EMI, et en parallèle signer les accords avec les futurs distributeurs, plateformes et partenaires de liquidité.
Nous construisons littéralement l’avion en vol : technologie, conformité, business development — tout avance en parallèle. L’idée est d’être prêts sur tous les plans au moment où la licence arrive, pour que le stablecoin puisse être lancé immédiatement et dans de bonnes conditions de liquidité.
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